华尔街日报：2008年金融危机启示录：各国央行现在须优先考虑通胀问题

14年前那场金融危机的爆发和过去一年通胀率的飙升在很大程度上都让专业人士措手不及。两者都始于美国，然后蔓延到全球其他国家和地区。

就像2008年的金融危机一样，这一轮通胀的回归可能终将从根本上改变政策制定者的思维模式和优先事项。这是国际清算银行(Bank for International Settlements)行长卡斯腾斯(Agustin Carstens)周二重要演讲的精髓。

“我们需要适应通胀环境正发生根本性变化的可能性，”曾任墨西哥央行行长的卡斯腾斯表示。“20世纪90年代以来我们用于把脉经济发展的工具或许已经不再适用。”

卡斯腾斯没有列举2008年金融危机和他演讲所说的“这轮通胀回归”之间有何相似之处。不过，卡斯腾斯将两者相提并论立刻触动了笔者。

图为国际清算银行的卡斯滕斯。
图片来源：AKIO KON/BLOOMBERG NEWS

2008年金融危机的根源是这样一种假设，即市场在很大程度上存在自发修正的力量，个别公司和行业可能会崩溃，但整个金融体系不会受到影响。同样，卡斯腾斯认为，在新冠疫情暴发前的数十年里，通胀也进行了自我修正，一个行业的价格波动很少蔓延成更广泛的通胀趋势。各国央行学会了忽视供应冲击，而不是通过加息予以应对。

卡斯腾斯指出，低通胀环境给予各央行的政策回旋余地就算称不上史无前例，也是很宽裕的，央行因此可以更侧重于实现其他目标，比如经济增长和充分就业。诚然，各央行也认识到，低利率可能会引起金融动荡，总部设在瑞士的央行协作组织国际清算银行经常就此发出警告。但卡斯腾斯表示，当时通胀不属于央行权衡取舍的范畴。

卡斯腾斯指出，疫情相关的封锁结束后，需求反弹的速度远远快于预期，这在一定程度上是由于庞大的财政和货币刺激举措，这些措施在制定时所预测的复苏力度要弱得多。

疫情还推动市场需求从服务转向了商品，而在美国或其他任何地方，需求仍未完全转变回来。由于对商品的需求超过了产能，价格飙升，但这并没有被服务业的通缩所抵消；服务业需求虽然低迷，但价格往往具有“粘性”。大多数经济模型都忽略了这一点，因为它们是以总需求为基础预测通胀，而没有考虑需求的构成。

最令人惊讶的是供应对需求的复苏反应迟钝，这与金融危机后的情况正好相反。卡斯腾斯解释说：“交错的封锁破坏了全球价值链和物流网络，暴露出‘准时生产’制造系统的‘脆弱性’。”

石油和其他大宗商品的供应受到长期低投资和部分产油国不愿增产的制约，这些产油国被之前的价格暴跌弄得伤痕累累。半导体供应等一些瓶颈产生了广泛而深远的影响，因为它们处在生产链的起点，是生产下游其他商品和服务的必需品。这让人回想起2008年金融危机时，最初美联储认为次级抵押贷款违约会得到控制，没有意识到一个相互关联、高杠杆的金融体系会放大这种影响。

供应驱动下价格跳涨的更广泛风险取决于整体环境。卡斯滕斯指出，从统计学上讲，在高通胀环境下，价格是彼此高度相关的：一种价格的上涨会波及到其他价格。

他表示，相比之下，低通胀环境往往会在很大程度上自我修正：“个别商品价格的大幅上涨可能会在一段时间内加剧通胀。但如果其他价格没有作出反应，通胀最终会降下来。”人们在协商工资时不会考虑低通胀因素，因此，当一个意外冲击导致一个行业价格上涨时，不会引发工资-物价螺旋式上升。

现在是否正从低通胀环境转向高通胀环境，是各国央行面临的头号问题。美联储不这么认为，理由是长期通胀预期仍然稳定。不过，国际清算银行看到了一些令人不安的迹象：一个行业的价格上涨正越来越多地蔓延到其他行业。在几十年来物价对工资的影响一直稳步下降之后，如今正在上升。

卡斯滕斯建议道，如果公众对通胀的看法已经改变，那么央行的观念也必须转变。现在，通胀问题必须优先于各国央行在通胀处于自我修正时期设定的目标。

如果说还有一线希望的话，那就是各国央行在20世纪70年代遇到过这种通胀情势，也知道如何避免历史重演，就像从大萧条中吸取的经验教训帮助各央行避免了在2008年重蹈覆辙一样，尽管这并没有让这段经历变得更轻松些。

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